"西北王"光环渐褪，金徽酒本土市场增长承压

8月19日夜间，被誉为"西北王"的金徽酒发布了其2026年半年报。

根据财务报告，2026年前六个月，金徽酒录得营业收入18.16亿元，较上年同期增长3.19%；归属母公司股东的净利润为2.14亿元，同比减少28.24%；剔除非常规损益后的净利润为2.19亿元，同比下降24.28%；综合毛利率从上一年同期的65.65%降至62.57%。

总体判断，该公司收入端保持了正向增长，然而各项利润指标均呈下行走势。但考虑到白酒行业正处于深度调整期、全行业寻找底部的宏观背景之下，这一成绩单仍展现出一定的抗跌能力。相关统计表明，2025年沪深两市22家白酒上市主体中有18家净利缩水；步入2026年后，行业压力并未缓解，即便是贵州茅台也遭遇了十年来首个半年度净利负增长。在这样的行业环境中，金徽酒能在上半年取得收入的逆势小幅上扬，在区域性白酒厂商中可谓凤毛麟角。

然而，若对经营数据进行更为细致的剖析便会发现，表面平静的数字之下，金徽酒的业务结构正暴露出较为显著的结构性隐忧，各区域之间的增长分化日益加剧。

就不同市场板块的表现而言，2026年上半年，金徽酒在甘肃省内的销售收入为13.05亿元，较去年同期下降2.18%；省外地区收入达到4.60亿元，同比增长20.31%，省外收入在酒类总收入中的比重升至26.07%；电商渠道表现尤为突出，网络销售额达0.97亿元，同比猛增69.94%。

由此可见，公司本年上半年几乎所有的增长引擎都来源于省外拓展和线上渠道，而占据收入主体的甘肃核心根据地反而出现了负增长。对于一个长期扎根甘肃的区域领军品牌来说，腹地增速放缓、外围增量快速崛起，构成了近年来极为罕见的业务组合。

更为关键的一点在于，现阶段省外市场的收入基数仍然较小，增量空间有限，短期内尚不足以弥补和填补省内市场留下的收入空缺，金徽酒维护核心基本面的压力正在不断加大。

**"西北王"如何炼成：扎根本土，十年厚积薄发**

金徽酒的前身可追溯至1951年创办的甘肃陇南春酒厂，地处秦岭山脉南麓的陇南市徽县，积淀了悠久的地方酿造传统。

2016年3月，金徽酒在上海证券交易所正式敲钟上市，系甘肃省第一家登陆资本市场的白酒企业。上市当年即录得收入12.77亿元、利润2.22亿元。此后的十年里，公司始终贯彻"立足西北、辐射全国、重点突破"的战略方针，经营体量逐年攀升，2025年收入扩大至29.18亿元，利润增至3.54亿元。十年跨度内，收入累计涨幅超过128%，利润累计涨幅逾59%，凭借在西北地区牢固的市场根基，业内赋予其"西北王"的美誉。

金徽酒之所以能确立区域霸主地位，根本原因在于其对甘肃本土市场的高度渗透与把控。甘肃幅员广阔、人口分布零散，当地白酒消费主要围绕宴请、商务接待和日常聚会展开，这对本地品牌的渠道覆盖深度和终端响应速度提出了极高要求——而这恰恰是本地酒企的天然禀赋所在。

援引财通证券的研究数据，甘肃白酒市场容量从2021年的大约50亿元扩展到了2024年的83.8亿元，三年间扩容幅度超过60%。2024年，金徽酒在省内实现收入22.31亿元，对应的省内市场份额约为24%，牢牢占据区域第一的位置，甘肃白酒竞争格局因此呈现出"一超两强"的稳定态势。

在产品层面，公司一直在推进结构优化。单价百元以上的中高端产品销售占比，已从2016年的25.61%跃升至2025年的80.71%；单吨酒售价则从7.56万元/吨一路走高至23.81万元/吨，高端化与价值化的走向十分明确。

在行业景气上行阶段，专注深耕单一本土市场的打法优势尽显：渠道开支高度集中、消费者品牌心智深厚、终端网点管控有力，使金徽酒得以长期维持稳健运营和充沛的现金流入。上市以来的十年中，公司始终保持较高比例的现金回馈，每股分红总额从2016年的0.67亿元一路扩大到2025年的2.48亿元，投资者回报率在区域酒企中名列前茅。

为了打破地域增长的天花板，金徽酒一度试图引入外部资本来加速全国化进程。2020年5月，为支持企业的全国化战略，公司原控股股东亚特集团董事长李明将其持有的接近30%的股份转让给复星集团旗下豫园股份，交易对价超过18亿元，郭广昌由此成为新的实际控制人；同年10月全面要约完成后，豫园股份的持股比上升至38%，复星系正式介入，其核心诉求即是帮助金徽酒走出西北、向全国延伸。

复星系接手后，着手重塑公司的市场布局。2021年设立华东区销售公司，2022年增设北方区销售公司，搭建起"西北＋华东＋北方"的三大市场架构。产品线也随之升级换代，用年份金徽、金徽老窖、能量金徽等次高端单品配合团购模式，取代过去依赖"中低端产品＋小经销商"的传统打法。

这轮全国化探索取得了初步成果，省外收入占比从2019年的13%提升到2024年年中的23%，全国化版图不断扩大。

但全国化铺摊子同样付出了可观的经营成本。2020年至2023年间，公司综合费用率从24%一路攀至33%，其中销售费用的推升贡献了大约8个百分点；净利率则从19%滑落至12.7%。华东、北方等新开拓的外埠市场迟迟未能扭亏为盈。四年之中，公司收入累计增加了超过8亿元，但归母净利润却几乎原地踏步，全国化扩张呈现出典型的"增收不增利"特征。

2022年，复星系整体遭遇流动性紧张，开始启动资产变现和业务收缩，金徽酒随即进入新一轮股权更迭。当年9月，豫园股份向亚特集团出售13%的股权，定价19.37亿元；11月过户手续办结，李明重新执掌金徽酒。2023年7月，豫园股份再次减持5%股份，回收资金5.99亿元，持股降至20%，实质上已基本退出日常经营管理。

伴随复星系的逐步撤出，金徽酒的战略方向再度回到起点，经营重心重新锚定甘肃及西北邻近省份。然而，曾经坚如磐石的本土基本盘，早已不再是从前的模样。

**多重困局叠加：腹地减速，产品与扩张同时受阻**

2025年，金徽酒经历了上市以来头一次年度收入和利润的双位数下滑。全年收入29.18亿元，同比下降3.40%；归母净利润3.54亿元，同比下降8.70%。此前公司设定的2025年收入32.80亿元、利润4.08亿元的年度目标，实际达成率分别只有89%和87%，利润指标已经连续第三年未及预期。

业绩走弱的根本症结，在于本土核心市场持续低迷。2025年全年，公司省外收入占比稳定在23.95%左右，收入下滑的主要压力来自贡献了七成以上收入的甘肃省内板块。

进入2026年，省内市场的疲弱态势仍在延续。第一季度省内收入7.90亿元，同比下降7.87%；上半年省内收入13.05亿元，同比下降2.18%。尽管上半年的跌幅相较一季度有所收敛，但本土需求的疲态依然是拖拽公司整体业绩的最大变量。

除了区域结构的失衡之外，公司在产品维度也承受着行业性的共同压力。2026年上半年，100元至300元的中端价位段产品实现收入9.23亿元，同比下降4.77%，仍然是收入占比最大的核心价格区间；300元以上的高端产品收入4.14亿元，同比增长8.89%；100元以下的大众产品同比增长16.7%。整体呈现出中端收缩、高低两端各自增长的结构性分化。

中端价位段的承压，是本轮白酒行业洗牌中区域酒企面临的普遍窘境。消费重心整体下移，汾酒、洋河等全国性大牌不断向下渗透渠道、蚕食中端份额，严重压缩了区域品牌的生存余地。区域品牌既守不住体量最大的中端阵地，又缺乏足够的品牌势能在高端市场撕开口子，陷入了上下两面受挤的被动局面。

省外市场虽然保持着较高的增速，但尚未建立起规模化的支撑能力。2025年公司省外全年收入仅有6.65亿元，占比23.95%，当年省外经销商数量净减少91家。2026年渠道端有所回暖，一季度省外经销商净增16家，上半年省外经销商总量达到625家。

眼下公司在西北五省的布点仍在加密，重点区域经销商数量从194家扩充到234家，陕西等毗邻省份正逐步从市场培育期迈入放量阶段。但从全国视野审视，省外收入体量依然偏小，高增速尚难填平本土市场的存量流失，全国化征程依然道阻且长。

当前白酒行业的调整周期仍未结束，全行业的承压状态尚无扭转迹象。

金徽酒此刻所面对的困局，实际上折射出所有区域头部酒企的共同命题：本土基本盘动能衰减、增速放缓，省外虽有增量但体量太小、补不上窟窿；中端主力价位段遭受名酒持续挤压，产品结构向上突破举步维艰。

彼时，复星系曾期望通过资本注入和渠道资源来帮助金徽酒跨越地理边界，但最终未能从根本上扭转企业在经营结构上的固有短板。资本潮水退去之后，公司重新回到了深耕西北的老路，而旧有的增长范式已经不再奏效。

展望未来，省内市场能否止跌回升、省外市场能否实现真正意义上的规模化放量、中端核心价位段能否守住现有份额，这三道关口将直接决定金徽酒还能否继续稳坐"西北王"的区域头把交椅。

对金徽酒而言，乃至对整个区域白酒赛道而言，破局之路注定漫长而荆棘密布。