美银警告：2000年3月“科网泡沫”峰值前6个月，只有科技和通信板块在涨，和当下“如出一辙”
美银证券首席投资策略师迈克尔·哈特内特发出严厉警告。当前市场结构，与2000年科网泡沫破裂前夕高度吻合。他直接建议投资者，现在开始逢低买入债券。 这事儿有讲究。哈特内特在最新一期《Flow Show》报告里，把账算得明明白白。
2000年3月科网泡沫见顶前的六个月，科技板块涨幅超过40%。同一时间段，必需消费品板块跌了30%。除了科技和电信，其他所有板块全线下跌。 说白了，现在的盘面跟当年如出一辙。标普500指数里有400只成分股跌破50日均线。
还有300只跌破200日均线。市场涨势高度集中，就盯着“Mag7”这些人工智能相关板块。 债券那边也有动静。10年期美债收益率升到5.33%，创下2002年以来新高。哈特内特把这看成买入机会，喊出“买入耻辱”的口号。
他劝客户赶紧增持债券仓位。 他分析说，长期美债回报率已经跌到百年最低。历史上这种极端低回报，往往就是代际性买入时机。 市场分化太严重，1999年的类比信号一直亮着灯。哈特内特在报告里用了个标题叫“双城记”。
他写得很直白，市场现在一边做多人工智能，一边做空那些跟人工智能没关系的资产。 “Mag7”、AI和生物科技板块，对高利率环境表现出明显免疫力。他说，“1999年类比依然成立”。 数据能佐证这点。高盛科技交易台统计显示，就算指数在历史高位，标普500成分股的中位数个股，已经从高点跌了16%。
市场广度跌到了科网泡沫时期的低点水平。 再往后看一天，股价在200日均线上方的个股占比，又跌破50%。哈特内特引用的历史模板显示，2000年3月峰值前六个月，科技板块独涨逾40%，其余板块全面下跌。必需消费品板块跌幅高达30%。
他觉得，现在这个板块分化程度，跟那时候几乎一模一样。 AI资本开支这块，被哈特内特定性为“自铁路以来最大的泡沫”。他在本周报告里，详细复盘了19世纪两次铁路泡沫的破裂过程。 第一次铁路泡沫，终结于1873年。
1861年到1872年间，铁路股票价格翻了三倍。美国铁路里程从3.5万英里扩张到7万英里。资本开支峰值占到GDP的5%。后来普法战争引发美国信贷收缩，欧洲资本回流。Jay Cooke & Company在1873年倒闭。
之后12个月内，大约115家铁路公司接连破产。 第二次铁路泡沫，终结于1881年。铁路股票从1877年到1881年涨了2.5倍，一度占了美国股市总市值的63%。铁路建设四年内翻了两番，结果运力过剩。货运费率持续下滑，收入和利润跟着崩盘，最后引发了银行业危机和美国历史上第三长的经济衰退，从1882年持续到1885年。
拿当下对比，哈特内特指出，超大规模云计算企业的资本开支预计2027年达到GDP的3.5%到4%。这还低于铁路时代5%的峰值水平。而且半导体价格在持续上涨，跟铁路时代货运费率每年跌5%的情况完全不一样。
不过他也警告，两次铁路泡沫都有国债收益率下行来撑场面。“但这显然不是当下的情况。” 另外，两次铁路泡沫的终结，都伴随着信贷事件、流动性骤降和地缘政治驱动的资本外流。这三个信号，目前在Oracle信用违约互换、澳元兑日元汇率和法国债券市场里，都已经有了体现。
说到债券，哈特内特的立场越来越明确。他承认，收益率要降100到200个基点，可能得靠信贷事件或者经济衰退来催化。但他认为，现在的极端定位本身就够买入理由了。 为什么这么说？因为资产配置者普遍重仓股票、做空债券。
他们押注的是美国科技股的最后一波上涨，还有美债收益率的最后一波上行。 长期美债这边，长久期零息债券比2020年3月的峰值累计跌了65%。10年滚动美债回报率为负2%，也是百年最低。哈特内特引用历史数据说，上次股票和大宗商品的长期回报率这么惨的时候，恰恰就是代际性买入机会出现的时候。
他还把目光放到超大规模云计算企业的投资级债券上。美国投资级科技债券指数过去一年价格跌了9%，收益率从4.5%升到6.2%。他觉得，考虑到AI产业有美国政府背书，Oracle收益率8.4%、Meta收益率7.5%、谷歌收益率6.9%，这些超大规模企业的长期债券收益率已经接近垃圾债水平。
很快就会有买盘进来。 投资者已经开始行动了。最新的EPFR数据显示，截至当周三，债券获得资金净流入188亿美元。股票净流入158亿美元。加密货币净流入9亿美元。黄金净流入7亿美元。现金因为季末调仓流出了1180亿美元。
细看的话，期限超过6年的长期债券，也就是政府债和企业债，单周净流入74亿美元，这是2025年5月以来最大的。市政债券净流入42亿美元，创下2004年有数据以来的历史新高。欧洲股票净流入13亿美元，是2026年2月以来最大。
中国股票净流入37亿美元，是近9周最大。科技板块净流入33亿美元，是近5周最大。公用事业净流入10亿美元，是2025年12月以来最大。 有个细节值得留意。美银私人客户现在持有的股票仓位，占资产管理规模的比例已经升到历史最高的66.3%。
现金占比降到历史最低的9.4%。这说明机构投资者的股票仓位，已经挤得满满当当。 哈特内特在报告里列了四个关键警戒线，得盯紧。全球金融股ETF跌破125美元。债券市场波动率指数MOVE升破125。中盘股ETF跌破666美元。
小盘股ETF跌破135美元。 他提醒，一旦小盘股跟着银行股往下走，去杠杆化的风险级联效应就会启动。到时候就算政策想托底，也拦不住。 美银牛熊指标这周从9.3回落到8.8。哈特内特把这归结为高风险债券利差走阔、高收益债券资金外流，还有全球市场广度快速恶化。
全球股票指数里，净27%的成分股同时跌破50日和200日均线，这是3月以来最差的水平。虽然指标有点回落，但8.8的读数还在“卖出”区间里。