陈兴：强化通胀风险——2026年9月美联储议息会议解读

陈兴，华福证券宏观研究部首席分析师，中国首席经济学家论坛理事。

中长期利率路径预期再度上调。此次FOMC会议上，美联储选择将联邦基金利率上调25个基点，目标区间定为3.75%—4%，标志着自2023年7月暂停紧缩以来首次恢复加息步伐，整体落在市场预判之内——会前押注加息的概率已逾九成。表决环节以12比0全票赞成告终，委员之间未出现任何异议。前瞻指引层面，点阵图揭示多数官员判断今年内还将再加息一轮，其中四位委员则看到两次加息的可能。与之对应，中长期利率中枢预期被大幅推高：2027年中枢由六月的3.6%上移至4.1%，2028年中枢亦从3.4%跳升至3.9%，表明"更高更久"的政策基调得到进一步强化。资产组合管理方面，美联储按原有步调推进准备金管理购买（RMP），维持温和扩表的阶段性特征。

劳动力供需大体匹配，抗通胀立场突出。就就业而言，声明沿用上次会议措辞，认定"就业增幅与劳动力规模保持同步、失业率变化甚微"，表述一字未改。通胀段落的语气则显著趋鹰："今日的政策举措将助力通胀更快回归2%目标，本委员会必将达成物价稳定"，并删去了上一版中关于"供给冲击推高特定行业（含能源）价格"的解释性语句，传递出即刻动手、锚定通胀的明确信号。在经济展望数值上，2026年PCE及核心PCE同比中值分别从六月的3.6%、3.3%上调至3.7%、3.4%。

沃什在会后记者会上将通胀列为当下最紧迫议题，直言"通胀水平过高，且持续时间过长"。他提到近期大量品类物价涨幅已超3%，委员会对通胀能否如期回落至2%并不乐观，这正是本次启动加息的核心动因。谈及就业，他判断美国劳动力市场状况健康，失业率处于低位，已基本触及充分就业水平，且美联储无意以牺牲就业为代价来换取物价目标。

我们判断，美国劳动力市场的紧平衡格局尚未松动。虽然月度非农增量偶有起伏，但经季节性调整后的就业增速中枢相较2025年末已明显抬升。与此同时，劳动参与率较2025年出现显著下降，将失业率压至4.1%的偏低位置，用工紧张的局面并无实质改善。通胀方面仍潜藏二次抬头隐患。8月CPI同比维持在3.4%，但环比回升0.4个百分点，主因是能源价格的再度走高，核心服务项下通胀同样展现出较强粘性。当前中东局势持续发酵，布伦特油价一度摸近每桶110美元，大宗商品的波动性风险急剧攀升。再加上AI产业链上下游的价格传导以及关税政策的滞后影响陆续显现，美联储紧盯的核心PCE指标持续偏强，整体通胀面临再度走高的压力尚未解除。

经济扩张势头平稳。在地缘政治扰动犹存的背景下，委员会对基本面前景的整体态度保持积极。声明新增了"国内支出仍具韧性（domestic spending has been resilient）"的表述，并将资本开支增速的描述由"强劲（strong）"调整为"稳健（robust）"，暗含对AI领域资本投入可持续性的认可。数值层面，2026年和2027年实际GDP增速中值各上调0.1个百分点至2.4%和2.3%。沃什在发布会上表示经济产出表现扎实，企业端特别是AI相关的高科技资本开支大幅扩张，既为增长提供支撑，也使通胀与供给侧的分析更加复杂。

我们认为，美国内需动能表现出较强的抗压能力。2026年二季度GDP环比折年化回落至1.5%，主要受制于净出口转弱及库存回吐；然而私人国内实际最终购买（PDFP）环比折年化仍达3.9%。从结构拆解看，传统消费在低位缓慢修复，非住宅投资托举私人投资维持较高水平，折射出内需底盘较为坚实。一方面，高频数据表明，即便7—8月美债收益率大幅攀升，房屋销售及零售数据也未出现进一步恶化，利率上行对地产、零售等板块的压制并未加速扩散。另一方面，二季度AI相关分项对实际GDP环比的贡献跃升至1.2%，刷新历史纪录（前值0.75%）。随着AI资本开支持续放量，该产业对整体经济的拉动将进一步增强；配合服务消费、地产等传统部门触底企稳，共同支撑美国实际增速向上。

市场定价整体偏鹰。从决议公布到沃什记者会结束这一时段内，美元指数一路攀升，重新站上100整数关；2年期与10年期美债收益率分别抬升10个基点和5个基点，报4.73%和5.02%，长短端利差进一步压缩；金价显著下挫；美股三大指数集体收跌。据CME FedWatch工具，市场隐含的年底前再加息一次概率从80.3%跳升至86.5%，鹰派定价持续强化。我们的看法是：美国就业市场紧平衡延续，通胀上行风险犹存；AI资本开支又抬高了潜在增长率；而长端债券在缺乏稳定配置盘的情况下，其利率中枢将逐步向潜在增速靠拢，仍有进一步走高的余地。

风险提示：1）美国通胀超出预期走高，商品与服务价格涨幅大于模型假设；2）美联储紧缩力度超预期，因通胀顽固而长期维持高政策利率；3）美国经济衰退风险超预期，消费与投资意外走弱。